公司公布2014年中報(bào)：上半年實(shí)現(xiàn)銷售收入4.65億元，同比12.49%,實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)9447萬(wàn)，同比20.78%;實(shí)現(xiàn)歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)8703萬(wàn)，同比15.7%.實(shí)現(xiàn)EPS=0.43.同時(shí)預(yù)計(jì)1-9月利潤(rùn)增速為5%-35%.其中2季度單季實(shí)現(xiàn)收入2.62億元，同比19.81%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)5000萬(wàn)，同比12.6%.

分品類來看，2014年上半年榨菜實(shí)現(xiàn)收入4.04億元，同比1.53%,銷量下滑，毛利率44.48%,相比去年同期提升了3.3個(gè)百分點(diǎn)；海帶絲與蘿卜干合計(jì)實(shí)現(xiàn)了近5000萬(wàn)元收入，毛利率52.6%.我們認(rèn)為從收入結(jié)構(gòu)看有利有弊：優(yōu)異的方面是新品的推廣超出我們的預(yù)期，實(shí)際上蘿卜干1月開始招商、海帶絲4月份招商，不到半年時(shí)間就貢獻(xiàn)了5000萬(wàn)的收入，這略超出市場(chǎng)預(yù)期；但是另一方面，榨菜本身的成長(zhǎng)性放緩也略超出預(yù)期，由于年初核心品種提價(jià)，階段性的對(duì)收入的增長(zhǎng)有一定影響，目前來看二季度的銷量依然沒有明顯提振，估計(jì)這與上半年業(yè)務(wù)員及經(jīng)銷商的精力主要放在新品上有一定關(guān)聯(lián)度，預(yù)計(jì)隨著新品招商鋪貨的完成，后續(xù)榨菜的銷售將有所回升。

分區(qū)域來看，增速最快的為華中大區(qū)，實(shí)現(xiàn)收入6129萬(wàn)元，同比增36.38%;其次為華南大區(qū)，實(shí)現(xiàn)收入1.22億元，同比增22.33%,華南區(qū)域的銷售增長(zhǎng)主要來自于榨菜產(chǎn)品系列，同時(shí)增量中以價(jià)增為主。

而新品的增量更多來自于中西部地區(qū)。

公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流為負(fù)，主要由于購(gòu)買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金及支付其他與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金大幅增加。支付其他與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金主要體現(xiàn)在：1、廣告及策劃費(fèi)用，增加1882萬(wàn)元，同比61.7%,由于新品推廣加大了廣告宣傳及第三方策劃費(fèi)用投入；2、會(huì)議費(fèi)，增加558萬(wàn)元，去年同期僅52萬(wàn)，主要是招商會(huì)議的召開導(dǎo)致；3、銷售工作費(fèi)用（差旅費(fèi)等）增加473萬(wàn)元，同比63%.

而購(gòu)買商品及勞務(wù)主要是公司加大了原材料的采購(gòu)，公司年中庫(kù)存達(dá)到1.92億元，增量為6900萬(wàn)，同比去年上升56%;主要是庫(kù)存商品和庫(kù)存原材料上升。由于公司加大了窖池的修建，因此也加大了榨菜原材料采購(gòu)的力度。同時(shí)由于新增推廣海帶和蘿卜新品，公司對(duì)應(yīng)進(jìn)行海帶和蘿卜原料的采購(gòu)。

我們認(rèn)為總體來說，公司的中報(bào)符合預(yù)期。雖然由于公司上半年著力于新品的推廣導(dǎo)致榨菜增長(zhǎng)受到影響，但在新品招商鋪市等重點(diǎn)工作完成以后，后續(xù)應(yīng)該會(huì)恢復(fù)增長(zhǎng)。而新品推廣的超出預(yù)期更為重要，這意味著公司有能力打開單一品類成長(zhǎng)的局限性，具備了跨品類拓展的能力，意味著公司將具有更廣闊的成長(zhǎng)空間。當(dāng)然對(duì)于新品我們還需要進(jìn)一步跟蹤后續(xù)產(chǎn)品的動(dòng)銷情況，但總體上我們對(duì)新品保持樂觀的態(tài)度。

我們維持公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2014年-2016年實(shí)現(xiàn)銷售收入11.1億、14.2億、17.9億，同比增長(zhǎng)31.6%、28.0%、26.0%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.75億、2.22億、2.61億，同比增25.9%、25.9%和17.8%;考慮股本數(shù)量的調(diào)整，EPS為0.87、1.10、1.29元。對(duì)應(yīng)2015年24-26倍PE,給予目標(biāo)區(qū)間26.4-28.6元，維持“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全問題；銷售不達(dá)預(yù)期；市場(chǎng)推廣費(fèi)用超預(yù)期。